利源铝业未来重点发展工业铝型材等
1、小而精的铝型材新星。公司主营铝型材加工，产能6 万吨，在行业里属于规模偏小。今年上半年产量约为2.6 万吨，其中工业型材和深加工材达到1.43 万吨，占比超过一半以上。这部分产品的毛利率远高于建筑型材，提升了公司整体的毛利率水平，在同行业中遥遥领先。
2、未来重点发展工业型材和深加工材。深加工材目前主要包括供给苹果的笔记本外壳（通过广达），以及供给三井物产的太阳能支架产品。（1）苹果供货逐年增长。09 年给苹果笔记本提供了4000 吨铝型材基材（通过广达电脑），10 年平均每月供货约12 万片，全年140 万片，每片3.7 公斤，共计5200 吨，11 年上半年给苹果供货3000 吨，目前每月供货18 万片，约计660 吨，预计下半年供货量超过上半年，全年达到6500-7000 吨。给苹果供应基材的基础上，公司计划明年供应一部分深加工产品，目前公司从日本进口50 台深加工机，可以满足年100 万片深加工能力。苹果供货的加工费普遍在1.2 万元/吨左右。（2）上半年对三井物产供货300 吨，给三井物产供应的产品主要是太阳能支架及连接件，加工费约1.2 万元/吨。（3）工业型材继续扩张产能。工业型材产能扩张依赖于挤压机设备增加，型材加工能力的提升。目前公司新购进一台4500 截面的的挤压机，正在安装，对应约7000-8000 吨产能，目前已有电力等行业意向订单，加工费约8000-10000 元。另外，公司募投项目的1 万吨大截面挤压机设备预计年底可以到位安装调试，主要销售目标是高铁、轨道交通、集装箱、电力、客车车体等。对应高铁1 万吨产能。目前高铁需求下滑，如果公司1 万吨大截面设备正常生产后，高铁订单不足，可以开拓上述其它需求领域的订单作为补充，公司认为总体订单不会有大的影响。高铁和城轨的订单目前主要是中国北车子公司长客采购。公司计划开拓南车订单，目前已与青岛四方进行接洽。
3、公司技术领先。铝型材加工的技术难度主要体现在配方和表面处理。例如苹果对基材纯度和硬度的要求较高，配方比较关键。高铁车体、小轿车车体对安全性要求高，要求大截面的基材，焊接处尽可能少，而飞机的机体等部件基本要求一次整体成型等等。在表面处理方面，公司2004 年开始做喷涂，2007 年开始做电泳，技术相当成熟。尤其电泳适合耐腐蚀环境，室外、盐雾、南方潮湿气候都适合电泳表面处理的铝材。在城轨及高铁供货方面，公司2004 年获得B 级认证，2009 年获得A 级认证，已进入供货体系，目前国内获得A 级认证的共5 家公司，分别为麦达斯、山东丛林、南山铝业、忠旺、利源铝业。
4、公司成本控制较好，明年折旧费用增加明显。公司主要的成本包括铝锭、人工、电力、天然气、铝熔铸损失等，铝锭采取长江现货定价，铝熔铸损失率为1.23%。明年将有固定资产投资6.8 亿元开始折旧，其中2.9亿从明年4 月份开始折旧。如果按照直线法及15 年折旧期限，每年折旧将增加费用约为4530 万元，影响每股收益约0.25 元。
5、我们预测公司2011 年-2013 年每股收益为0.85 元、1.30 元、1.55 元。对应目前21.51 元的股价，PE 分别为25.3X，16.5X，13.9X，我们给予30 元的目标价。
6、风险提示：产能扩产步伐放缓；公司约有6470 万股限售股在2011 年11 月17 号解禁，短期对股价构成一定压力。
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